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一文梳理2018年ABS评级下调项目

金融监管研究院  · 公众号  · 金融  · 2019-01-10 16:44

原创声明 | 本文作者为金融监管研究院 研究员 陈海彬(微信: Toddy2011)  黄潢(微信: Nevermore930);欢迎个人转发,谢绝媒体、公众号或网站未经授权转载。


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2017年仅有三单企业ABS出现评级下调,且均不涉及基础资产严重恶化,更多是资金监管和交易结构方面的问题。而整个2018年ABS信用事件较多,全市场共14个项目涉及评级下调,一个项目利息支付实质违约,涉及存量规模超180亿元,其中偿付困难的主体数量达6个(评级调降至A以下),且全部为企业ABS。


2018年涉及信用事件的产品与前两年的风险点有所不同,主要是基础资产表现不达预期、原始权益人自身财务/经营风险加大,且部分产品的原始权益人深陷债务诉讼,导致产品自身项目的经营风险加大(如凯迪电力、红博、华信、天房等)。整体而言,虽然近年政策仍倾向支持资产证券化业务发展,交易所陆续推出大类资产业务指南,尤其各个层面对REITs呼声渐高,整体市场发行仍处于高速增长阶段。但风险也在堆积,近两年监管层对产品的基础资产信披、事中风控、及主要项目参与机构尽调等管理均有所加强,处罚力度越来越大。


本文目录

一、评级下调项目

二、实质违约项目

三、其他信用事件

四、总结


1

评级下调项目


数据来源:Wind


1)德邦-华信应收账款第一期资产支持专项计划

德邦-华信应收账款第一期资产支持专项计划于2018年2月12日成功发行,简称“德邦华信2018-1”,由德邦证券担任计划管理人,总规模10.24亿。其中,优先A档“华信01A”9.72亿,初始评级AAA,票面7.60%;次级0.515亿。

联合信用评级有限公司(下称“联合信用评级”)于2018年3月2日下调上海华信主体评级及存续期债券级别,目前主体级别及债券级别已由“AAA”降至“C”。因此,德邦(华信)2018-1的“华信01A”证券由发行时的“AAA”连续下调四次至“B”。


2)平银凯迪电力上网收费权资产支持专项计划(一期)

平安凯迪电力上网收费权资产支持专项计划成立于2015年6月12日,简称“凯迪2015-1”,由深圳平安大华汇通财富管理有限公司担任计划管理人,总规模11亿。其基础资产为凯迪电力子公司隆回县凯迪绿色能源开发有限公司、南陵县凯迪绿色能源开发有限公司、松滋市凯迪阳光生物能源开发有限公司未来五年的发电上网收费权,优先级证券共10亿元,分为5档,均获得AA+的初始信用评级;次级档1亿,全部由原始权益人(凯迪电力)自持。

2018年5月11日,大公国际资信评估有限公司(下称“大公国际”)将平安凯迪“优先04”和“优先05”的信用等级由AA+降为BBB-。


3)平银凯迪电力上网收费权资产支持专项计划(二期)

平银凯迪电力上网收费权资产支持专项计划(二期)于2015年11月11日设立,简称“凯迪2015-2”,由恒泰证券担任计划管理人,总规模22.22亿。其中,优先级20亿元,分为凯迪2优1-6共六档,初始评级均为AA+;次级2.22亿由凯迪生态全额认购。

2018年5月7日,中诚信证券评估有限公司(下称“中诚信证券评估”)将凯迪2优先3、优先4、优先5和优先6级证券由AA+下调至C。


4)红博会展信托受益权资产支持专项计划

红博会展信托受益权资产支持专项计划是国内首单获批的上市公司主体CMBS,简称“红博2017-1”,由华林证券担任计划管理人、发行机构和推广机构,于2017年9月29日成功发行。该项目发行规模9.5亿元,优先级证券规模9.0亿,共9档,分别为17红博01-09,预计期限9年,均获得联合信用评级给予的AA+评级。

2018年6月15日,联合信用评级出具了《红博会展信托受益权资产支持专项计划2018年跟踪评级报告》,报告中称“由于股东工大高新未能及时提供运营资金支持,红博会展在维持自身运营的前提下无法有效归集质押现金流,在第二、三个信托还款日均未能按时足额向信托账户中归集质押资金,质押现金流风险明显放大。”

此外,作为该资产支持计划保证人的工大集团以及差额支付义务人的工大高新均已出现实质性债务违约,逾期债务规模较大,现金流紧张,违约风险极高,基本不能保障偿还债务。联合信用评级将17红博01-09的信用等级由AA+调整至B+。随后中债资信评估有限责任公司(下称“中债资信”)将该资产支持专项计划存续的9只优先级证券的中债市场隐含评级-债券债项评级由A+调整至B。


5)天风证券二期股票质押式回购债权资产支持专项计划

天风证券二期股票质押式回购债权资产支持专项计划于2017年11月20日发行,简称“天风2017-2”,底层资产是股票质押式回购债权,原始权益人为天风证券,由东方汇智资产管理有限公司担任管理人。项目发行规模为8.94亿,其中优先A1、优先A2和优先A3的初始评级为AAA,优先B为AA。

2018年6月26日,大公国际将原始权益人天风证券的主体评级由AA+上调至AAA,但由于该项目基础资产中最大融入方发生违约,导致优先B档的偿付风险加大,优先B被下调至A+。


6)哈尔滨物业供热集团热费收益权一期资产支持专项计划

哈尔滨物业供热集团热费收益权一期资产支持专项计划于2015年12月18日发行,简称“哈热2015-1”,计划管理人为江海证券,发行总规模14.8亿。其中,优先级哈热01-05初始评级为AA+。

2018年6月28日,中诚信证券评估将哈热03、哈热04和哈热05由AA+下调至AA。


7)昆明西公路枢纽客运代理费资产支持专项计划

昆明西公路枢纽客运代理费资产支持专项计划简称“昆西2015-1”,于2015年12月9日发行,原始权益人是昆明市西部汽车客运站有限公司,底层资产是收费收益权,总规模2.2亿,由西南证券担任管理人。其中,15昆西01-05初始评级为AAA,“15昆西中”评级为AA+。

2018年6月29日,中诚信证券评估将15昆西03-05从AAA下调至AA+。


8)庆汇租赁一期资产支持专项计划

庆汇租赁一期资产支持专项计划简称“庆汇2016-1”,由恒泰证券担任管理人,产品成立于2016年1月7日,发行总规模5亿。其中,优先级“庆汇1优”4.75亿,初始评级为AAA;次级“庆汇1次”0.25亿。

2018年8月3日,中诚信证券评估继将庆汇1优下调至B级后再次将其下调至C级。实际该项目在2018年4月就已经出现利息违约。


9)哈尔滨机场专用路通行费收入收益权资产支持专项计划

哈尔滨机场专用路通行费收入收益权资产支持专项计划简称“哈场路2015-1”,由民生证券担任管理人,于2015年8月19日成立,总规模9.14亿。其中,优先级哈场路01-06的初始评级均为AA+。

由于担保人哈尔滨工大集团股份有限公司出现违约,且担保人的担保能力对优先级证券的投资价值具有重大影响,联合信用评级在2018年初将哈场路04-06评级从AA+下调至AA。

随后,在2018年9月,计划管理人民生证券发布哈场路04-06停牌公告,原因是未获得担保人2017年度审计报告,无法确切了解其运营情况。2018年9月13日,联合信用评级将哈场路04-06证券下调至B级评级。2018年12月26日,民生证券发布摘牌公告,根据持有人大会决议,哈场路05-06提前到期,于2019年1月2日摘牌。


10)融元-天裕燃气第一期资产支持专项计划

融元-天裕燃气第一期资产支持专项计划简称“天裕2016-1”,由财通证券资产管理有限公司担任管理人,于2016年8月25日成立,发行总规模8.9亿。其中,优先级“16天裕A1-A4”初始评级均为AA+。

2018年9月29日,中诚信证券评估将“16天裕A3”和“16天裕A4”从AA+下调至AA评级。


11)中信华夏三胞南京国际金融中心资产支持专项计划

中信华夏三胞南京国际金融中心资产支持专项计划简称“三胞2016-1”,由计划管理人华夏资本管理有限公司在2016年11月28日设立,总规模30.53亿,是一单类REITs项目。其中,16三胞A发行15.75亿,初始评级AAA,发行利率3.8%;16三胞B发行14.78亿,初始评级AA,发行利率6.95%。

2018年10月16日,联合信用评级发布《关于下调“中信华夏三胞南京国际金融中心资产支持专项计划”项下“16三胞B”信用等级并将其列入信用评级观察名单的公告》。公告称“‘16三胞B’预期收益及本金的足额兑付主要依赖优先收购权人三胞集团支付的相关权利对价,考虑到优先收购权人由于持续大规模并购加之金融去杠杆的宏观环境影响,流动性风险加大,短期偿债压力大,主体信用水平有所下降,对‘16三胞B’信用水平的支撑明显减弱”,因此联合信用评级将“16三胞B”信用等级下调至‘A’,并继续列入信用评级观察名单。


12)江西省小额贷款公司2015年小额贷款资产支持专项计划

江西省小额贷款公司2015年小额贷款资产支持专项计划简称“赣小贷2015-1”,由申万宏源作为计划管理人,于2015年8月4日成立,在上交所发行,产品规模5亿元,此项目是江西首只小额贷款资产证券化产品。原始权益人为分宜县湘商小额贷款股份有限公司、贵溪市广信小额贷款股份有限公司、赣州市章贡区汇禾小额贷款股份有限公司和鹰潭市信江广达小额贷款股份有限公司,项目存续期3年,采用了优先级、次优先级以及次级的三层结构设计。其中,赣小贷A1、赣小贷A2和赣小贷A3初始评级为AAA,赣小贷B初始评级为AA+。

2018年11月16日,中诚信证券评估公告:考虑到“江西省小额贷款公司2015年小额贷款资产支持专项计划”原始权益人在首次延期预期到期日前未能足额赎回“赣小贷B”,且专项计划相关增信措施未有效启动,虽然“赣小贷B”预期到期日已进行二次延长至2018年12月31日,但“赣小贷B”仍面临较大的本金无法足额兑付之风险。因此,中诚信证券评估决定下调“赣小贷B”的信用等级至B,且继续列入信用评级观察名单。


13)巩义燃气供气合同债权资产支持专项计划

巩义燃气供气合同债权资产支持专项计划简称“巩燃2015-1”,由计划管理人中航证券于2015年10月27日设立,项目总规模5.5亿。其中,优先级“巩燃01-02”初始评级为AA+,优先级“巩燃03-06”初始评级为AA。

2018年11月16日,联合信用评级将“巩燃04-06”证券评级从AA下调至AA-。


14)财信环境废弃物处理费债权资产支持专项计划

财信环境废弃物处理费债权资产支持专项计划简称“财信2017-1”,由计划管理人民生证券于2017年3月6日设立,项目总规模6.25亿。其中,优先级“财信01-06”初始评级均为AA+。

2018年11月30日,联合信用评级将“财信02-06”证券评级从AA+下调至AA。



2

实质违约项目


庆汇租赁ABS

2018年4月10日,庆汇租赁一期资产支持专项计划发生利息兑付违约,投资人起诉管理人恒泰证券,恒泰证券将关联方庆汇租赁、咸阳鸿元石化告上法庭,同时恒泰证券申请了诉前财产保全,获法院准许。


“庆汇2016-1”发行于2016年1月7日,存续期为2.83年,其底层资产为庆汇租赁对鸿元石化的融资租赁租金收益权和附属担保权益,由恒泰证券作为计划管理人,发行规模5亿元,优先级为4.75亿、劣后级0.25亿由鸿元石化认购。


其中,鸿元石化以自持0.25亿的劣后、对中石油兰州分公司的应收账款质押、中石化销售天津分公司对鸿元石化的存贷回购承诺等作为增信措施,没有其它担保等增信手段。该项目反映出应额外关注基础资产的集中度风险,庆汇租赁ABS基础资产仅有一笔租赁资产,原始承租人为鸿元石化,其通过应收账款及其相关权利质押的方式与原始权益人庆汇租赁进行融资租赁。此外,鸿元石化的业务经营和客户均较为单一,应收账款债务人主要为中石油兰州分公司。租赁资产和承租人客户过于单一不利于分散风险。


自2017年10月31日后,恒泰证券官网便没有再公布该项目收益分配公告。产品原到期日为2018年11月4日,管理人恒泰证券在2018年11月2日发布了摘牌公告,后续分配安排以专项计划清算小组通知为准。此前,根据持有人大会在2018年9月的决议,专项计划已提前终止并进入清算阶段。



3

其他信用事件


1)渤海汇金-天房集团购房尾款资产支持专项计划

渤海汇金-天房集团购房尾款资产支持专项计划是天津市国企首单购房尾款资产证券化产品,于2018年4月17日发行,项目发行总规模14亿。其中优先A档发行7亿元,获得AAA评级,发行利率6.7%;优先B档发行5.6亿元,获得AA+评级,发行利率8.7%。

因渤海汇金-天房集团购房尾款资产支持专项计划原始权益人及差额支付承诺人天房集团目前正在进行混改增资扩股项目,可能导致公司实际控制人发生变更;同时根据披露的天房集团2017年度审计报告,天房集团债务负担较重,短期偿债压力较大,经营亏损严重,持续经营能力存在重大不确定性。中诚信证券评估将18天房1A、18天房1B列入可能降级的信用评级观察名单


2)丰汇租赁四期/六期资产支持专项计划

丰汇租赁四期资产支持专项计划于2016年9月14日成立,由华金证券担任管理人。其中,A1档发行规模5亿,票面利率4.65%,初始评级为AAA;A2档发行规模2.03亿,票面利率4.95%,初始评级为AAA;B1档发行规模1.45亿元,票面利率6.8%,初始评级为AA。丰汇租赁六期资产支持专项计划自2017年4月20日成立,总规模11.43亿元,由联储证券担任管理人。

2018年6月,联合信用评级将丰汇租赁有限公司主体信用等级由AA下调为AA-,导致丰汇租赁四期资产支持专项计划和丰汇租赁六期资产支持专项计划触发担保启动事件


4

总结


类型

项目

收费收益权

财信2017-1

巩燃2015-1

天裕2016-1

哈场路2015-1

昆西2015-1

哈热2015-1

凯迪2015-1

凯迪2015-2

类信用债

德邦华信2018-1

天风2017-2

庆汇2016-1

小贷类

赣小贷2015-1

CMBS

红博2017-1

类REITs

三胞2016-1


总结来看,上述14个评级下调项目中,涉及8单收益权+3单类信用债(德邦华信2018-1、天风2017-2、庆汇2016-1)+1单小贷+1单CMBS+1单类REITs,收益权类和类信用债产品的共同特征是集中度较高、现金流监管困难、担保人资质一般,这些项目的硬伤比较明显,基本都是早期发行的不成熟项目(现在很难获批);一单小贷项目的担保承诺函所用印章系伪造,几次延期后兑付风险依然较大;1单CMBS产品的差额支付承诺人和保证人均未能履行相关义务;1单类REITs项目的优先收购权人深陷流动性危机,主体信用水平有所下降。


从评级结果来看,企业ABS中收益权类(尤其收费收益权)和类信用债产品资产信用和主体信用并不易区分,谨慎对待这类ABS产品

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节选自《债券与ABS入门》之《永续债》:

一、什么是永续债

二、永续债的特点

2.1 特殊条款

2.2 永续债票息较高

三、永续债发行主体

3.1 永续债政策

3.2 总体发行情况

四、永续债是否都可以计入发行人权益?

4.1 永续债条款对发行人有利

4.2 永续债不一定都可以计入权益

4.2.1 政策明确永续债券的发行处理方式和要求

4.2.2 交易所限定可续期公司债券计入权益比例及主体评级要求

4.3 即使会计角度计入权益,法律角度的永续债仍为债券

五、永续债税务处理

5.1 理论依据

5.2 实践的难点

六、永续债投资者分析

6.1 整体信用风险较小

6.2 非银为主力投资者

七、永续债放弃赎回或利息递延支付案例

7.1 14首创集团可续期债01

7.2 15北大荒MTN002


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